In der Berichterstattung zur aktuellen W\u00e4hrungskrise der t\u00fcrkischen Lira konnte man j\u00fcngst lesen, dass die t\u00fcrkische Bankenaufsicht die sog. Swap Transaktionen eingeschr\u00e4nkt hat. Die meisten Berichterstattungen waren recht oberfl\u00e4chlich, und f\u00fcr mich wurden die Antworten auf folgende Fragen nicht klar:<\/p>\n
Der vorliegende Beitrag versucht, diese Fragen zu beantworten.<\/p>\n
<\/p>\n
Wann immer Journalisten, Juristen, Politiker oder sonstige Finanzmarktlaien (zu denen oft leider auch zahllose Bankberater z\u00e4hlen) mit dem Begriff “Swap” operieren, lohnt es sich erst einmal zu kl\u00e4ren, welche Finanzinstrumente eigentlich gemeint sind. Der Begriff “Swap” umfasst je nach Kontext ein ganzes Konvolut von m\u00f6glichen Gesch\u00e4ften. Im Zusammenhang mit W\u00e4hrungsgesch\u00e4ften sind hier folgende Transaktionen denkbar:<\/p>\n
Ein Blick in die Bekanntmachung der t\u00fcrkischen Finanzmarktaufsicht BDDK<\/a> best\u00e4tigt diese Vermutung: dort werden “currency swaps and other similar products (spot + forward FX transactions” aufgez\u00e4hlt. Die recht kurz gehaltene Anweisung an t\u00fcrkische Finanzinstitute erl\u00e4utert ferner, dass die Beschr\u00e4nkung grunds\u00e4tzlich f\u00fcr alle Transaktionen gilt, in denen eine in der T\u00fcrkei beheimatete Partei zu Beginn der Transaktion Zahlungen in t\u00fcrkischer Lira erbringt und gleichzeitig Fremdw\u00e4hrung empf\u00e4ngt.<\/p>\n Die nachfolgenden Unterabschnitte enthalten technische Beschreibungen der 3 genannten Gesch\u00e4ftstypen. Leser, die mit diesen Gesch\u00e4ftstypen bereits vertraut sind, k\u00f6nnen gleich zu Abschnitt 2 springen.<\/p>\n Im Gegensatz zu Devisenkassagesch\u00e4ften, die sofort durchgef\u00fchrt werden, werden Outright Forward Gesch\u00e4fte zu einem zuk\u00fcnftigen Zeitpunkt durchgef\u00fchrt. Im deutschen Sprachgebrauch wird hierf\u00fcr der Ausdruck “Devisentermingesch\u00e4ft” benutzt. Im Normalfall dienen solche Gesch\u00e4fte der Festlegung eines zuk\u00fcnftigen Wechselkurses bei einem Warenexportgesch\u00e4ft.<\/p>\n Ein s\u00fcdafrikanischer Getr\u00e4nkeabf\u00fcller bestellt bei einem italienischen Hersteller eine neue Abf\u00fcllanlage. Die Anlage soll in 6 Monaten zu einem Preis von 5 Mio. EUR geliefert werden. Da der s\u00fcdafrikanische Besteller bef\u00fcrchtet, dass der s\u00fcdafrikanische Rand (ZAR) gegen den EUR innerhalb der n\u00e4chsten 6 Monate abwerten k\u00f6nnte, vereinbart er mit seiner Bank, dass er in 6 Monaten zu einem heute bereits festgelegten Randbetrag 5 Mio. EUR erwirbt.<\/p>\n Die spannede Frage lautet: Wie berechnet man diesen 6M outright forward Kurs? Die Antwort liefert die Zins-Parit\u00e4ten-Theorie, die besagt, dass es zu einem bestehenden EURZAR Kassakurs, einem 6M Zinssatz auf EUR-Anlagen und einem 6M Zinssatz auf ZAR Anlagen nur eine 6M EURZAR Rate geben kann. Unter vereinfachenden Annahmen (An- und Verkauf zum selben Kurs – also keine Geld-Brief Spanne, Zinsen werden monats- und nicht taggenau berechnet) nehmen wir folgende Marktsituation bei Vertragsabschluss an:<\/p>\n F\u00fcr die Zinss\u00e4tze wurden hilfsweise der aktuelle 6M EURIBOR<\/a> sowie der 6M JIBAR<\/a> benutzt.<\/p>\n Die Bank nimmt nun 16.72 ZAR am Interbankenmarkt zu 7.625% f\u00fcr 6M auf, tauscht diese am Devisenkassamarkt sofort in 1 EUR und legt diesen EUR f\u00fcr 6 Monate zu -0.27% an. Nach 6 Monaten tauscht sie das Ergebnis der EUR Anlage zum vorher vereinbarten Kurs in ZAR zur\u00fcck. Der 6M Outright Forward EURZAR Kurs kann nur 17.38 [ZAR pro 1 EUR in 6 Monaten] sein. Weshalb das so ist, geht aus der folgenden Tabelle der Zahlungsstr\u00f6me hervor:<\/p>\n [table id=16 \/]<\/p>\n Wie aus der zweiten Spalte ersichtlich heben sich alle Zahlungsstr\u00f6me per heute zu null auf. Dies muss auch f\u00fcr die dritte Spalte (die Zahlungsstr\u00f6me in 6 Monaten) gelten. Ob sich diese zuk\u00fcnftigen Zahlungsstr\u00f6me zu null addieren, h\u00e4ngt allein vom Outright Forward Kurs ab:<\/p>\n Bei einem Kurs, der h\u00f6her als 17.38 ist, verbliebe der Bank ein risikoloser Gewinn aus der Operation. Es w\u00fcrde sich dann lohnen, diese Transaktion gleich mit ein paar Milliarden Rand durchzuf\u00fchren. Dadurch w\u00fcrde aber der 6M ZAR Zins hoch-, der 6M EUR-Zins herunter- und die EURZAR Spotrate hochgetrieben, so dass der h\u00f6here Forward Kurs wieder zu einem Profit von null f\u00fchren w\u00fcrde.<\/p>\n Im umgekehrten Fall, dass der 6M Outright Forward EURZAR Kurs unter 17.38 liegt, ergibt sich ein garantierter Verlust aus der Operation. Mit anderen Worten: Die inverse Operation produziert einen garantierten Gewinn, so dass sich erneut eine Arbitrage – diesmal in umgekehrter Richtung – ergeben w\u00fcrde.<\/p>\n W\u00e4hrend f\u00fcr einen Importeur, der eine in der Zukunft liegende Devisentransaktion absichern m\u00f6chte, der Outright Forward Kurs im Mittelpunkt steht, handeln professionelle Marktteilnehmer Devisenterminrisiken \u00fcblicherweise als Forward Swap und nicht als Outright Forward. Einer Erhebung der D\u00e4nischen Zentralbank<\/a> zufolge betrug der in USD umgerechnete mittlere Tagesumsatz d\u00e4nischer Banken in Outright Forwards 700 Mio. USD, w\u00e4hrend im Schnitt 17.3 Mrd. USD in Forward Swaps umgesetzt wurden.<\/p>\n Die Pr\u00e4ferenz f\u00fcr Forward Swaps ist technischer Natur: W\u00e4hrend Outright Forwards sowohl Fremdw\u00e4hrungs- als auch Zinsexposition haben<\/p>\n Ein Forward Swap besteht aus einer Devisenkassa-Transaktion per heute sowie aus einem Outright Forward Gesch\u00e4ft in umgekehrter Richtung in der Zukunft. Quotiert wird der Forward Swap aus der Differenz zwischen dem entsprechenden Outright Forward Kurs und dem Devisenkassakurs.<\/p>\n Der Forward Swapsatz f\u00fcr 6M EURZAR w\u00fcrde sich als Outright Forward Kurs – Devisenspotkurs = 17.38 – 16.72 = 0.66 ergeben. (\u00dcblicherweise wird der Swapsatz auf den Kursmonitoren aus Ganzzahl – in diesem Fall also 66 dargestellt).<\/p>\n Ein 6M EURZAR Forward Swap, bei dem die Bank dem Kunden EUR auf Termin verkauft s\u00e4he also wie folgt aus:<\/p>\n [table id=18 \/]<\/p>\n F\u00fcr den s\u00fcdafrikanischen Getr\u00e4nkeabf\u00fcller ergibt sich allerdings ein Problem: Wenn er im Rahmen eines Forward Swaps seine Wechselkursrisiken absichern m\u00f6chte, dann hat er ja per heute gar keine EUR, die er gegen ZAR verkaufen k\u00f6nnte (ansonsten h\u00e4tte er ja kein Wechselkursrisiko, denn er k\u00f6nnte sein EUR Guthaben 6 Monate lang anlegen und h\u00e4tte es dann f\u00fcr den Maschinenkauf zur Verf\u00fcgung. Das \u00f6konomische Ergebnis st\u00fcnde damit heute schon fest – und zwar unabh\u00e4ngig davon, wo EURZAR Kurs in 6 Monaten handeln wird). Das Problem wird dadurch gel\u00f6st, dass der Getr\u00e4nkeabf\u00fcller per heute zus\u00e4tzlich zum Forward Swap ein Devisenkassegesch\u00e4ft t\u00e4tigt, in dem er gleichzeitig die entsprechende EUR-Menge gegen ZAR zum Devisenspotkurs ankauft. Dadurch l\u00f6sen sich s\u00e4mtliche Zahlungsstr\u00f6me aus Kundensicht per heute zu null auf, und vom urspr\u00fcnglichen Forward Swap verbleibt nur noch das Devisenkassegesch\u00e4ft.<\/p>\n Aus Sicht der Transaktionskosten ist nat\u00fcrlich die Frage spannend, ob der Kunde beim simultanen Kauf und Verkauf von EUR am Devisenkassemarkt von seiner Bank einmal komplett durch die Geld-Brief Spanne getrieben wird. Seri\u00f6se Banken werden f\u00fcr ein solches Nullsummenspiel keine Geld-Brief-Spanne berechnen – zumal sie ja f\u00fcr den Kunden weniger einseh- und nachpr\u00fcfbar den Forward Swap Satz zu ihren Gunsten gestalten k\u00f6nnen.<\/p>\n1.1 Outright Forward Gesch\u00e4fte<\/h2>\n
Beispiel:<\/h3>\n
\n
1.2 Forward Swaps<\/h2>\n
Beispiel<\/h3>\n
1.3 Cross Currency Swaps<\/h1>\n